Диплом: Развитие рынка корпоративных ценных бумаг в России

облигациям два раза в год в рублях из расчёта 6% годовых от долларового

эквивалента номинальной стоимости облигаций (1000 рублей), рассчитанного на

дату окончания размещения, “Газпром” – 5%, ТНК – 7%, Эти компании погасят

свои облигации соответственно через 4 года, 3 года 9 месяцев и через 5 лет с

учетом изменившегося к тому времени курса доллара.

Иными словами, номинированные в рублях облигационные займы по существу

превращены в валютные обязательства. Однако с ними под силу справиться только

тем эмитентам, которые получают стабильную валютную выручку и не имеют

валютных пассивов, которые не были бы обеспечены сопоставимыми по объемам

валютными активами. В конце 1999 – начале 2000 года свои облигации выпустили

еще несколько эмитентов. Так, в октябре-декабре 1999 года компания “Алмазы

России – Саха” выпустила облигации на сумму 250 млн. руб. по номиналу, в

феврале 2000 года “Сибирско-Уральская Алюминиевая Компания” разместила

облигации на сумму 1 млрд. руб., в апреле-мае на 1,5 млрд. разместил

облигации Михайловский ГОК. Наконец, начиная с 6 марта ОАО “Магнитогорский

металлургический комбинат” выпустило четыре серии своих облигаций на общую

сумму 200 млн. руб., со сроками обращения 110 и 200 дней.

Следует отметить, что рынок корпоративных облигаций пока находится в стадии

становления. Сегодня у инвесторов есть более привлекательные с точки зрения

надежности доходности и ликвидности финансовые инструменты – такие как

гособлигации и векселя. Поэтому спрос на корпоративные облигации пока весьма

ограничен. Тем не менее рынок корпоративных облигаций в перспективе имеет

большой потенциал роста.

1.3. Виды корпоративных облигаций.

«По степени обеспеченности облигации делятся на закладные – они обеспечены

физическими или финансовыми активами компании, например ценными бумагами;

обеспеченные – облигации под обеспечение, предоставленное компании для целей

выпуска третьими лицами, и беззакладные – необеспеченные. Закладные облигации

нередко обеспечены недвижимостью (их называют в этом случае ипотеками). Что

касается обеспеченных облигаций, то здесь средством обеспечения служит движимое

имущество, например, оборудование. Беззакладные облигации выпускаются тогда,

когда их эмитентам еще или уже нечего закладывать. В то же время, беззакладные

облигации выпускаются эмитентами с солидной репутацией. В этом случае

предполагается, что их выпуск гарантируется всем имуществом эмитента, Такие

облигации называют также прямыми облигациями, так как в отличие от закладных,

они не создают каких-то дополнительных имущественных претензий к компании».

[5]

Облигации могут выпускаться с единовременным сроком погашения или погашаться

по сериям в определенные сроки. Погашение облигаций может осуществляться в

денежной форме или иным имуществом в соответствии с решением об их выпуске.

Облигации могут быть именными или на предъявителя. При выпуске именных

облигаций общество обязано вести реестр их владельцев.

Акционерные общества могут размещать облигации, конвертируемые в акции

общества. Право конвертации может распространяться на весь период обращения

облигации, а может и быть ограниченным определенными временными рамками.

Конвертируемые облигации весьма привлекательны для инвесторов, которые

благодаря им получают возможность менять свой статус (акционеры или

кредиторы) в зависимости положения дел у эмитента. Эмитент же благодаря

наличию конверсионной привилегии имеет возможность уменьшить проценты,

выплачиваемые по облигации, удлинить сроки заимствования и пр. По

конвертируемым облигациям в проспекте эмиссии указывается пропорция, в

соответствии с которой осуществляется обмен облигации на акции. Эта пропорция

называется коэффициентом конвертации.

Существует несколько иная классификация видов корпоративных облигаций,

предложенная К.Н. Целестиновым[6]:

1) Обеспеченные (ипотечные) корпоративные облигации. Обеспеченные или

ипотечные облигации могут быть выпущены компанией только в том случае, если у

нее есть какие-то конкретные высококачественные активы. Обычно это только

земля или здания, но, например, винокуренные заводы могут предоставлять в

качестве залога запасы продукции, которая должна поступить в продажу,

например, только через десять лет или больше. Другими словами, это имущество,

которое может использоваться в качестве фиксированного залога по облигации и

которое компания планирует использовать в течение длительного периода времени

(например, десять - двадцать пять лет). Компания не имеет права продавать

активы, выступающие в качестве фиксированного залога, не получив разрешения

владельцев облигаций. Владельцам облигаций, как правило, разрешается

конфисковать конкретные активы в том случае, если компания не может выполнить

требований кредита (в число которых может входить требование к тому, чтобы

сумма активов превышала сумму займа на определенную величину), и продать эти

активы для того, чтобы компенсировать основную сумму долга. Следующая черта

такого вида облигаций заключается в том, что компания может создать "Выкупной

фонд", который будет использоваться в процессе погашения. Это означает, что

каждый год компания откладывает определенную сумму денежных средств, которые

она использует для выкупа некоторых облигаций на открытом рынке. Одним из

следствий использования такого подхода (в соответствии с законом спроса и

предложения) является то, что кредитор будет готов получать более низкую

процентную ставку. Поскольку данный инструмент "высшего качества", то

требуется, чтобы компания использовала прибыль за каждый год (или свой

капитал) для оплаты данного вида облигаций до того, как будут удовлетворены

требования других кредиторов. В развитых странах практически не было случаев

падения цен на недвижимость за исключением периода с 1987 по 1995 годы. Таким

образом, данный метод рассматривается как наиболее безопасный способ

кредитования (после государственных заимствований) и представляет собой самый

"качественный" облигационный продукт;

2) Облигации без фиксированного залога. Облигации, которые не имеют

фиксированного залога, относятся к следующей категории и могут обеспечиваться

плавающим залогом. Обеспечением могут быть материальные или нематериальные

активы, включая торговые марки и долгосрочные контракты, или гарантии третьих

лиц. Эти инструменты опять-таки будут использоваться компанией, которая

хочет привлечь долгосрочное финансирование, и будут рассматриваться компанией

в качестве способа заимствования в том случае, если у нее нет недвижимости

для залога или компания просто не хочет передавать в руки владельцев

облигаций фиксированный залог. Поскольку качество здесь ниже, то кредиторы

будут рассчитывать на более высокую ставку, чем по обеспеченным облигациям.

Обычно по таким облигациям не создается гарантийный фонд, и следовательно,

компания должна будет выплачивать только проценты до наступления срока

погашения, когда должна быть погашена основная сумма долга. Необходимо

понимать, что в условиях инфляции с точки зрения покупательной силы валюты

через десять - двадцать лет основная сумма долга будет в денежном выражении

представлять меньше затрат, чем сейчас. В отличие от облигаций с

фиксированным залогом владельцам облигаций с плавающим залогом обычно не

разрешается конфисковывать активы в случае невыполнения компанией условий

займа. Однако владельцы таких облигаций могут потребовать ликвидации компании

для того, чтобы в результате продажи активов вернуть свои деньги. При усло

вии, что залог активов был юридически правильно оформлен, такие виды займов

будут погашаться после обеспеченных облигаций, но до удовлетворения

требований всех других кредиторов;

3) Необеспеченные облигации. Необеспеченные облигации будут выпускаться

только в тех случаях, когда компания имеет активы (или будет их иметь в

результате получения займа), которых будет достаточно для погашения основной

суммы займа. Конечно, кредиторы потребуют от компании наличия сильного

баланса и счета резервов по текущим доходам, которые могли бы содействовать

погашению займа. Этот вид находится на еще более низком уровне качества и

соответственно представляет более серьезный риск для инвесторов.

Следовательно, заемщик должен ожидать) что ему придется заплатить более

высокую процентную ставку, чем по предыдущим видам облигаций. Компания,

скорее всего, будет использовать этот вид облигаций только в том случае,

когда она не может позволить себе выпустить инструменты более высокого

качества. Поскольку данный вид займа является необеспеченным, то владельцы

таких облигаций в случае неспособности компании ответить по своим финансовым

обязательствам будут стоять на одном уровне с другими необеспеченными

обязательствами (в число которых будут входить банковские овердрафты и

торговая кредиторская задолженность). Следовательно, если компания не

выполнит обязательства, то может случиться так, что после ее ликвидации

останется недостаточно средств для погашения основной суммы долга;

4) Конвертируемые необеспеченные облигации. Конвертируемые необеспеченные

облигации аналогичны вышеописанному, и единственное различие состоит в том,

что эти облигации могут быть конвертированы в какой-то момент в будущем в

долевые инструменты. Другими словами, при конверсии происходит аннулирование

облигаций, и вместо них осуществляется дополнительный выпуск обыкновенных

акций, причем дополнительного платежа от инвестора не требуется. Из-за того

что в этом процессе принимают участие долевые инструменты, компания может

выпускать облигации с более низким купоном, поскольку она предоставляет

владельцам облигаций бесплатную возможность, которая может стоить значительно

больше, чем сама облигация, поскольку стоимость обыкновенных акций растет с

ростом прибыльности компании. Пока облигация остается облигацией, она будет

оставаться на том же уровне, что и другие необеспеченные займы, но при

переводе в долевой инструмент она попадает на уровень ниже всех кредиторов,

но наравне с другими акционерами;

5) Облигации в валюте. Некоторые компании считают, что валюты

международных рынков более привлекательны для инвесторов, чем та валюта, с

которой работают на внутреннем рынке облигаций. Соответственно они могут

выпустить облигации на иностранном рынке в валюте этой страны. Каждая страна,

в которой осуществляются такие выпуски, склонна присваивать таким эмиссиям

национальные названия. К трем основным странам относятся:

- США, где неамериканские эмитенты выпускают долларовые облигации,

называемые "Янки";

- Япония, где йеновые облигации неяпонского эмитента называются

"самураи";

- Великобритания, где стерлинговые облигации небританских эмитентов

называются "Бульдоги".

6) Корпоративные конвертируемые облигации. Наиболее известным примером

выпуска корпоративных конвертируемых облигаций являются конвертируемые

облигации АО "Нефтяная компания ЛУКойл". Целями выпуска стало привлечение

инвестиций для технической реконструкции дочерних компаний АО и погашение их

задолженности перед федеральным бюджетом. Конвертируемые облигации

выпускались как свободно обращающиеся беспроцентные (целевые) облигации на

предъявителя, подлежащие конвертации в обыкновенные акции АО, временно

закрепленные в федеральной собственности, по окончании срока закрепления.

Выпуск осуществлялся под залог федерального пакета, составляющего 11%

уставного капитала АО. В качестве владельцев облигаций определены любые

юридические и физические лица. Выпускаемые в обращение облигации обмениваются

на акции АО, депонированные в финансовом институте, по окончании срока

закрепления. Размещение облигации осуществляется на конкурсном основе среди

андеррайтеров, которые будут размещать эти бумаги на вторичном рынке.

Но наиболее полная и правильная классификация корпоративных облигаций, с

точки зрения автора дипломной работы, представлена С.В. Лялиным.

С.В. Лялин выделяет следующие классы, виды и подвиды корпоративных облигаций:

1) Виды корпоративных облигаций по степени обеспеченности

А) Обеспеченные облигации - обеспечены залогом какого-либо движимого или

недвижимого имущества предприятия. При этом применяются различные виды

обеспечения:

- Облигации, обеспеченные закладными под недвижимость. Финансирование

с использованием облигаций, обеспеченных закладными под недвижимость, было

широко распространено в начале 20 века. Тому было свое объяснение - в тот

период происходило интенсивное наращивание основных производственных фондов,

и компании использовали имеющиеся фонды в качестве обеспечения. Это было

особенно характерно для железных дорог (в том числе, и в России) и

металлургической промышленности. Однако в дальнейшем выяснилось, что заклад

недвижимости вовсе не страхует инвесторов от потери существенной части своих

средств в случае банкротства, поскольку реализация заложенной недвижимости

была достаточно сложным процессом. В результате, большинство корпораций в

дальнейшем отказалось от выпуска облигаций под обеспечение недвижимостью в

пользу необеспеченной задолженности. В настоящее время облигации,

обеспеченные недвижимостью, в США применяется, в основном, в газовой

промышленности и электроснабжении.

- Облигации, обеспеченные оборудованием. Данные облигации выпускаются

с целью покупки оборудования, в основном применяются транспортными компаниями

(авиационными и железнодорожными). При этом титул собственности по

приобретаемому имуществу возлагается на доверенное лицо, эмитент не

становится собственником до момента погашения облигаций. Если эмитент

прекращает платежи по облигациям, то доверенное лицо продает обеспечение и

ликвидирует задолженность, не прибегая к процедуре банкротства в отношении

эмитента. Данный тип облигаций обычно предусматривает серийное погашение,

т.е. часть эмиссии погашается каждый год после выпуска. При этом размер

погашаемого займа превышает величину амортизации по обеспечению, таким

образом, чем дольше обращаются облигации, тем надежнее они становятся.

- Облигации, обеспеченные ценными бумагами. В данном случае

обеспечением служат ценные бумаги, имеющиеся у эмитента облигаций. При этом

стоимость ценных бумаг должна превышать объем задолженности примерно на 30%.

Данные облигации выпускаются достаточно редко, объектом залога обычно

выступают ценные бумаги дочерних компаний.

- Облигации, обеспеченные пулом ипотечных кредитов. Данный вид

облигаций выпускается под обеспечение уже выданных ипотечных кредитов.

Происходит это следующим образом - финансовая организация выдает кредиты под

недвижимость, а затем выпускает облигации, обеспечением которых служат

платежи по этим кредитам. Фактически, это вариант секьюритизации

задолженности.

- Облигации, обеспеченные активами. «Данный тип облигаций является

типичным примером секьюритизации задолженности. Обеспечением по таким

облигациям служат ожидаемые потоки денежных платежей, чаще всего, платежей по

выданным кредитам. Типичный пример таких облигаций следующий. Банк или

финансовая компания выдает кредиты. Затем данные кредиты объединяются в пул, и

помещаются в специально создаваемый трастовый фонд. Этот фонд выпускает

облигации, обеспечением которых служат предстоящие платежи в фонд по выданным

кредитам. Наиболее принятым обеспечением обычно служат кредиты, выданные под

автомобили, предстоящие платежи по кредитным картам и др. Кроме того,

обеспечением могут служить и предстоящие платежи по экспортным контрактам.

Такой принцип применяется, в частности, в Латиноамериканских странах

предприятиями нефтегазовой отрасли, экспортерами цветных металлов и продуктов

питания».[7]

Б) Необеспеченные облигации - представляют собой общее право требования, не

имеют специального обеспечения. При отказе производить выплаты по облигациям,

никакое конкретное имущество не может быть арестовано, т.е. кредиторы не имеют

какой-либо дополнительной защиты. Выпуск необеспеченных облигаций могут

позволить себе крупнейшие корпорации (в США - IBM, AT&T, General Motors),

платежеспособность которых в принципе не вызывает сомнений. Кроме того, в ряде

отраслей (например, банковском бизнесе) практически не существует активов,

которые могли бы обеспечивать погашение облигаций, соответственно, предприятия

данных отраслей также практикуют выпуск необеспеченных облигаций.

Необеспеченные корпоративные облигации подразделяются на:

- Субординированные необеспеченные облигации. Данный вид облигаций

предусматривает, что в случае банкротства эмитента держатели

субординированных облигаций получат право требования только после того, как

удовлетворены претензии держателей основной задолженности. Таким образом,

держатели субординированных облигаций еще меньше защищены от неблагоприятных

последствий в случае банкротства предприятия, чем держатели основных

необеспеченных облигаций;

- Гарантированные облигации - выполнение обязательств по таким

облигациям, помимо эмитента, гарантируется одним или нескольким лицом, которые

берут на себя обязательство выполнить обязательства при невозможности их

выполнения со стороны эмитента. Наличие гарантий, естественно, повышает

надежность облигаций. «Данный вариант выпуска облигаций часто применяется при

выпуске облигаций дочерними компаниями, гарантом по которым выступает

материнская компания. Кроме того, в качестве гаранта могут выступать банки,

государство, местные органы власти. В отдельных случаях выпуск облигаций может

быть гарантирован несколькими гарантами. Вариантом гарантированных облигаций

можно считать так называемые застрахованные облигации, выполнение обязательств

по которым гарантируется страховой компанией. Встречаются также и так

называемые совместные облигации, выполнение обязательств по которым

обеспечивается сразу несколькими эмитентами».

[8]

2) Виды облигаций по размеру купона:

А) Дисконтные облигации (облигации с нулевым купоном) - Доход владельца

облигации состоит в том, что он приобретает облигацию по цене, ниже номинала,

а в момент погашения получает номинальную стоимость. Других выплат (купонов)

облигация не предусматривает. В бескупонной форме выпускаются обычно кратко-

и среднесрочные облигации, однако в начале 80-х годов в США появились и

долгосрочные облигации, не предусматривающие купонных выплат;